高盛：维持理想汽车-W“买入”评级 下调目标价至124港元

高盛发布研报称，维持(02015)“买入”评级，下调目标价至124港元。该股目前的交易估值为2025年预期企业价值/销售额(EV/Sales)的0.6倍，而电动汽车同行平均为1.0倍。该行认为，在2025年下半年新车型推出推动销量增长复苏的情况下，风险回报颇具吸引力。

高盛指，理想汽车公布的2024年第四季度业绩符合预期，但给出的2025年第一季度业绩指引低于预期(初步分析)。在发布业绩报告以及管理层召开非交易路演(NDR)后，鉴于销量增长疲软以及定价/利润率压力，该行将2025年上半年营收增长率下调至同比增长2%，不过预计2025年下半年推出的两款纯电动汽车(BEV)车型将推动业绩适度复苏。该行将2025-2027年的净利润预期下调10%-15%。

车型规划：在2025年5月L系列车型更新以及7月/9月推出i8/i6新纯电动汽车车型之前，理想汽车在2025年上半年处于相对被动的地位，需捍卫其市场份额。根据该行的产品对比分析(图表1)，该行预计i8/i6平均月销量分别约为6000辆/10000辆，在各自细分市场中跻身畅销车型行列，在2025年下半年-2026年期间为新增销量增长贡献99%和131%。

竞争与利润率：该行认为定价压力将持续存在，L系列车型2月的交易价格较去年12月下降了6000-8000元人民币，这给2025年上半年的车辆毛利率带来了压力。随着现有车型增加新功能以提升竞争力，以及新车型开始交付，销量逐步提升，该行预计毛利率将从2025年上半年的19%逐步回升至2025年下半年的21%。

资产负债表与现金流：尽管运营环境充满挑战，但该行预计理想汽车将继续产生正的自由现金流，凭借强大的营运资金管理能力(应收账款周转天数为0天，库存周转天数为26天)，以及2025年个位数的资本支出增长率。

非交易路演的关键要点：(1)目前，纯电动汽车车型的物料清单成本(BOM)较类似的增程式电动汽车(EREV)车型高出约5000元人民币，零部件平均成本同比下降约5%;(2)管理层认为，到2026年市场将更加集中，预计汽车制造商将在智能驾驶领域继续展开竞争;(3)管理层认为，当车辆成为真正替代人类的自动驾驶工具，即达到L4级别自动驾驶时，软件货币化是可行的。